（本文作者陈兴，财通证券首席经济学家；研究助理马乐怡）

 

核心观点

近期特朗普接受采访时称，若其重返白宫，将允许鲍威尔完成美联储任期，但声明中附带条件，“特别是如果我认为他做的是正确的事情”。那么，假如特朗普卷土重来，美国总统究竟能在多大程度上影响美联储决策？

特朗普vs美联储，冲突难避免？目前特朗普平均支持率仅略低于哈里斯0.5个百分点，重返白宫仍有胜算。本次特朗普竞选纲领仍然明确地指向“美国优先”，承诺将重振美国本土制造业，并捍卫美国在全球的金融和科技主导权。为了实现其经济复苏目标、弱美元促出口和加大财政支出的承诺，特朗普或要求美联储降低利率辅助。然而，特朗普的减税计划有可能引发通胀风险，拖慢降息步伐。一旦美联储决策不能满足总统诉求，特朗普就有动机影响美联储，催促其尽快降息。

美联储是否会被总统“俘获”？总统可以通过在美联储体系内安插“自己人”，从而影响货币政策决议。美联储具有三大关键机构：联邦储备委员会、12家联邦储备银行和联邦公开市场委员会（FOMC）。联邦储备委员会是美联储的主要管理机构，由7位理事构成；12个地区联邦储备银行是美联储的运营部门；FOMC负责制定美国货币政策，包括7名委员会理事、纽约联储银行行长和4名轮值的联储银行行长。美国总统有权任命美联储委员会理事，并提名委员会主席。委员会理事的离职可能是出于以下三种情况：自然任期届满、主动辞职和因渎职罢免。考虑到库格勒、鲍威尔、巴尔和杰斐逊即将任职到期，下一任总统将有机会更换4名理事。不过，地方联储银行行长由联储银行的B类和C类董事提名，总统若想影响联储银行行长人选，首先需要干涉地方联储银行董事，实际操作难度大。从近一年来FOMC与会者发言倾向来看，即将任期届满的成员中，鲍威尔和巴尔为在本次降息阶段前表态偏鹰的成员，这意味着若特朗普当选，或有机会委任鸽派人选作为理事。

美联储会妥协吗？1970年代尼克松总统任期，尼克松曾通过威胁罢免和展示权力，要求时任美联储主席伯恩斯降低利率。而在其余总统与美联储主席冲突较为严重时期，美联储主席大多坚持自身立场，但在卸任后未再被提名，并辞去理事职务。特朗普在上一任期中，曾强烈批评鲍威尔不应继续加息。鲍威尔虽坚持不受政治影响，但由于国际贸易争端不断升级，导致经济不确定性上升，美联储的长期利率预测开始下调，并最终在2019年9月开始降息。此外，特朗普发言不断干扰市场预期，美联储信誉受到影响。综合来看，若特朗普重返白宫，可能通过两方面对美联储决策造成影响，一是更换票委，二是由于其关税等政策实施引发风险，导致美联储不得不降低利率应对。如果特朗普顺利当选，其任期内或间接影响美联储利率决策，促使其更快降息。

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报告正文

近期特朗普接受采访时称，若其重返白宫，将允许鲍威尔完成美联储任期，但声明中附带条件，“特别是如果我认为他做的是正确的事情”。在上一任期中，特朗普曾因鲍威尔拒绝降息不满。那么，假如特朗普卷土重来，美国总统究竟能在多大程度上影响美联储决策？

1.特朗普vs美联储，冲突难避免？

特朗普重返白宫仍有胜算。哈里斯接棒拜登参选后，并未实质性改变竞选局面。一方面，哈里斯接棒拜登后，民主党短板仍在。哈里斯继承了拜登的竞选班子，同时也继承了任期内留下的问题，例如民众对拜登政府治下经济的不满意。在高通胀、非法移民等关键议题上，哈里斯作为拜登的“执行人”，恐难扭转选民印象。另一方面，枪击案后，特朗普成功塑造英雄形象，支持率一路走高。目前民调结果显示，哈里斯虽反超特朗普，但仅领先0.5个百分点。在六个摇摆州中，除密歇根州和威斯康星州以外，特朗普的平均支持率均高于哈里斯。

重振美国本土制造业，捍卫金融和科技主导权。特朗普本次竞选纲领仍然明确地指向“美国优先”，“让美国再次伟大”成为了2024年共和党新党纲的标题。一方面，特朗普希望能重振美国本土制造业，减少贸易逆差，加强美国在全球的竞争力。另一方面，特朗普也认识到加密货币、人工智能、芯片等科技产业作为未来生产力重要性，保证美国在金融、科技行业的全球领先地位。为此，放松金融监管成为任期内一大诉求。特朗普承诺，若其上任，要实施永久性减税、削减金融监管负担并加大对制造业和科技的支持政策。

实现承诺，需要低利率环境辅助。首先，在长时间维持限制性利率后，快速降息能够帮助特朗普实现其经济复苏承诺。通过降低利率，促进信贷繁荣，宽松金融条件，从而提振经济发展。其次，特朗普希望美国商品能够恢复全球中的竞争力地位，并认为要实现这一目标需要美元弱势。而美元走势受美国与其他经济体基本面的相对强弱影响，并且与美国与其他经济体政策利差相关。在欧央行已经开始降息的背景下，美元指数保持强势，因此特朗普希望尽快降息，促使美元走弱。最后，特朗普承诺在任期内加大财政支出，而高利率环境下借贷成本将进一步限制财政回旋余地，增加债务负担。

拖慢降息，唯有通胀。随着通胀稳步回落、就业市场疲态渐显，美联储倾向于开启降息，不过，特朗普预期的政策利率路径或比美联储更低。由于加征关税、减税、放松金融条件等主张，可能导致美国通胀出现上行风险，从而使得美联储降息步伐放缓。例如2017年12月的《减税与就业法案》颁布后，国会预算办公室（CBO）更新其经济预测时，上调了通胀压力的评估，并且认为美联储会对通胀压力做出反应，同步上调了对联邦基金利率的预期。一旦美联储决策不能满足总统诉求，特朗普就有动机影响美联储，催促其尽快降息。

2. 美联储是否会被总统“俘获”？

美国总统如何影响美联储利率决策？从美联储的任命制度来看，总统可以通过在美联储体系内安插“自己人”，从而影响货币政策决议。

美联储如何运作？美国联邦储备系统（美联储）具有三大关键机构：联邦储备委员会、12家联邦储备银行和联邦公开市场委员会（FOMC）。

首先，联邦储备委员会是美联储的主要管理机构，位于华盛顿特区，向国会报告并向国会直接负责，监督12家联储银行的运作，并与之共同承担监管金融机构责任。美联储委员会由7位理事构成，7名成员中设置了1位主席、1位副主席和1位监管副主席。

其次，12个地区联邦储备银行，是美联储的运营部门。联储银行在各自负责的地理区域内独立开展业务，职责包括银行业监管、促进地区金融发展、维护支付交易系统、为制定政策提供全国信息等。

最后，联邦公开市场委员会（FOMC）负责制定美国货币政策。FOMC是由12名联储官员组成的小组，包括7名委员会理事、纽约联储银行行长和4名联储银行行长。其中，4名联储银行行长每年轮换一次。纽约联储地位较为特别，其资产和活动量最大，并承担着执行货币政策的独特职能，仅纽约联储能够实施公开市场操作。FOMC每年召开至少8次会议，商定货币政策利率，除了12名具有投票决定权的官员外，剩下的7名联储银行行长也会出席会议、参与谈论。

美国总统决定美联储委员会理事，并选出主席。美联储委员会由7名理事构成，均由总统提名人选，并经过参议院批准。从人选资质来看，总统在遴选理事候选人时，每个理事需要来自不同的联邦储备地区，并能公平地代表金融业、农业、工商业利益以及地区性。此外，应至少有一名理事，具备在总资产小于100亿美元的社区银行工作或监管的基本经验。从任期来看，每一位理事的任期是14年，每逢偶数年2月1日换届，以实现交错任职，任职期满成员不得连任。总统将从理事中提名美联储主席、副主席和监管副主席，并经过参议院批准，任期为四年，可以连任一个或多个任期。但在实践过程中，理事通常无法任职到届满，往往会因为退休或其他原因提前辞职。

下一任美国总统有机会更换4名人选。美联储委员会成员发生变动，可能是出于以下三种情况：自然任期届满、主动辞职和因渎职罢免。

一是自然任期届满，若特朗普重返白宫，则有机会在其任期的第二年开始安插“自己人”。从现在的美联储委员会成员来看，库格勒、鲍威尔、巴尔和杰斐逊即将任职到期。库格勒理事任期即将在2026年初结束，其就任是为了填补上一成员的任期，届时她将辞职或被重新任命14年的理事任期。而鲍威尔将在2026年5月卸任美联储主席，巴尔和杰斐逊分别将在2026年和2027年结束副主席任期。根据过往经验，任期结束的美联储主席和副主席若没有被再任命高层职位，将选择辞职卸任，届时总统将有机会提名新的理事人选。

二是理事主动辞职，根据过往经验来看，理事通常难以任满14年，可能因立场不和或个人原因等情况提前辞职。例如2014年拉斯金受参议院共和党的反对而放弃提名，同年斯坦因返回高校任职辞职。

三是总统进行罢免，但需要渎职等理由，而政策意见相异不能成立，同时还需要最高法院进行裁决，实行难度较大。

地方联储银行行长难被影响。尽管总统能够决定美联储委员会成员，但难以影响地方联储银行行长人选。首先，地方联储银行的行长为银行的首席执行官，并非董事会成员。行长将由B类和C类董事提名，并经美联储委员会批准。行长任期5年，12家地方联储银行行长的任期为同时开始，并将在尾数是6和1的年份的2月的最后一天结束，在完成一个任期或不完整任期后可以被重新任命。这意味着到2026年2月底，12家地方联储银行董事会将决定是更换行长还是继续任命。因此，若总统想影响地方联储银行行长人选，则需要影响地方联储银行的董事会。地方联储银行的董事由9人构成，可分为A类、B类和C类，每类分别为3名，仅C类董事由美联储委员会任命，可影响范围有限。

董事任期交错，总统难以干涉。即使总统想要干涉地方联储银行的董事成员的任命，实际操作也颇为复杂。一方面，总统若试图通过控制美联储委员会以影响地方联储董事会，也仅能影响其中的3位C类董事。另一方面，每类董事均为三年交错任职，每年C类董事中仅有一位任期到期。这意味着，总统几乎难以对地方联储银行行长人选产生影响。

地方联储轮值更换快。此外，4位地方联储票委轮值每年一换，12个地区分组排列后，没有地方联储能在相邻两年内连续作为票委投票。因此，总统对FOMC的最大影响仍然是在7位美联储理事人选的决定上，难以通过更换地方联储银行行长人选进行干预。

届满成员态度偏鹰。不过，从近一年来FOMC与会者发言倾向来看，即使等到2026年中，在任期届满的3位成员（鲍威尔、巴尔和库格勒）里，鲍威尔和巴尔为在本次降息阶段前表态偏鹰的成员，此外2027年任期届满的杰斐逊也同样较平均水平偏鹰。这意味着若特朗普当选，将有机会委任倾向低利率态度的人选作为理事。

3.美联储会妥协吗？

为确保美联储独立性，美国总统较难从制度上直接更换FOMC票委人选。但从历史经验来看，总统还可能对美联储主席进行施压。美联储即使坚持独立立场，也有可能因为总统的施政情况不得不调整货币政策。

高通胀和经济发展目标存在冲突。从历史经验来看，白宫和美联储的关系并不总是融洽的，矛盾往往产生在高通胀时期。美国总统为实现竞选时做出的经济复苏承诺，希望降低利率进行提振，但美联储兼具抗通胀的使命，不得不采取紧缩的货币政策应对过高的通胀。其中较为著名的总统和美联储主席冲突发生在尼克松和伯恩斯、里根和沃尔克之间。

70年代总统干涉美联储最为严重。Drechsel(2024)发现在1970年代，总统与美联储主席每年平均会面时长最多，在尼克松和福特总统任期，时任美联储主席伯恩斯受政治施压最为严重，平均每年总统与美联储主席互动时长在30个小时以上。但在沃尔克主席上任之后，总统与美联储主席会面时间逐渐减少，呈下降趋势，美联储主席的态度也更加坚定。格林斯潘的美联储主席任期贯穿老布什、克林顿和小布什总统，期间与总统平均会面时长最少。

施压方式更可能被采用。历史上，尼克松时期曾通过施压影响了美联储独立性。尼克松刚上任时，试图通过调任马丁影响美联储，随后在马丁卸任后提拔伯恩斯作为美联储主席，并不断施压。白宫录音带透露，尼克松对伯恩斯进行了威胁罢免和展示权力，通过频繁的电话沟通提出宽松政策要求，并拒绝提名伯恩斯推荐人选作为理事。据Drechsel(2024)评估，尼克松时期的政治施压最终导致美国物价水平提高了8%。而在其余总统与美联储主席冲突较为严重时期，美联储主席大多坚持自身立场，但在卸任后未再被提名，并辞去理事职务离开美联储。

总统施政影响美联储决策。在特朗普的上一任期内，其主要采取口头发言的形式对鲍威尔施压。在2018年7月，特朗普对鲍威尔进行了猛烈的批评，指责其不应继续加息。鲍威尔虽坚持美联储独立性不受政治影响，但自从2018年起，由于特朗普的贸易政策不断制造国际贸易争端，导致经济不确定性上升，美联储的长期利率预测开始下调，并最终在2019年9月开始降息。2019年9月FOMC声明中提到，受中美贸易紧张局势和全球增长担忧的影响，美国国内商业投资受到阻碍，制造业和农业均面临挑战，美联储决定下调政策利率。

美联储独立性受到挑战。此外，特朗普虽没有对美联储政策造成直接影响，但其发言不断地干扰市场预期。在频繁的批评下，市场开始并不认为美联储是完全独立于政治压力的机构，从而影响了美联储的信誉，间接影响了政策制定，因为美联储在决定货币政策时会考虑市场期望。Bianchi等(2023)研究发现，当市场上存在降息25bp的预期时，特朗普平均每条推文会使预期降息概率增加8.6%，同时还会导致股市上涨、长期国债收益率下跌。

综上所述，若特朗普重返白宫，可能通过两方面对美联储决策造成影响。一是更换票委，等到2026年后美联储理事自然任期届满卸任，届时可以通过更换4名人选进入FOMC票委。二是通过其关税等贸易政策的实施，导致美国经济下行，美联储不得不降低利率应对风险。此外，其在媒体平台上的频繁发言，也将影响金融市场对美联储利率的定价。如果特朗普顺利当选，其任期内施政或间接影响美联储利率决策，促使其更快降息。

风险提示：

美国货币政策紧缩超预期。美国通胀再抬升、就业超预期强劲等表现，导致美联储长时间维持紧缩的货币政策。

美国经济意外衰退。美国经济超预期下行，居民消费和企业投资大幅走弱。

美国大选选情发生重大变化。哈里斯支持率意外大幅领先特朗普，导致选情出现重大变化。

 

（本文仅代表作者个人观点）

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陈兴

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